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過去幾年來，常有專家預言美國利率即將會上漲、債券市場會隨之淪陷，不過這樣的預測還未有一個實現。然而，2014年12月美國聯邦公開市場委員會發布了經濟數據，有專家對其進行了解釋。一切顯示，美聯儲聯邦基金利率很可能在2015年六月左右開始首幅上升。
為什么說這和市場借貸有關聯？因為對于迅速發展的市場借貸行業，人們最常問的問題就是“利率再次上升時市場借貸會發生什么變化？”
問這一問題的目的，實際上是警示多于好奇。就好像一旦利率上長到歷史水平，整個市場借貸行業必潰。這種想法假設眼下空前低微的利率是市場借貸迅速發展的主要乃至唯一原因。這樣想，其實忽略了許多其它關鍵因素，比如：
1. 技術優勢
2. 互聯網主導的“眾融”運動在壯大
3. 市場借貸借出者提供的優質借貸經歷
4. 廉價和快速的個人數據及信用相關數據獲取
5. 已有改觀的流程及算法
6. 迅速成長的大型個體投資者及機構投資者基礎
7. 高得夢幻的消費數額以及傳統金融機構提供給小企業信用
8. 大量市場借貸參與者都能接觸到的透明數據
市場借貸行業飛速發展、每周吸引了上千借貸新人以及數十億美元的股權和風險投資。我想借助這篇文章相對客觀地探討一下，這樣欣欣向榮的行業會否受到利率上升的影響，如果是的話，那么影響又是什么。
圖表1.0顯示的10年期美國政府債券收益以及1962年至今美國聯邦儲備局的利率數據。顯然，當今利率之低在過去半個世紀里從未有過。
圖表1.0
我們將分三塊分析利率上漲對于市場借貸行業的影響：1）市場貸款的表現；2）貸款量；3）市場借出者們的收益。（如：LendingClub，Prosper等等）。
1）貸款的表現
我通過觀察歷史數據來推測貸款表現上可能出現的情況。我尤其關注了1990年以來兩個利率上升時期（1994.1-2000.9以及2004.7-2006.9）消費品貸款不法行為和沖銷壞賬的情況。情況見下表。
圖表1.1
圖表1.2
圖表1.1中的是利率上升相對穩定的時期，一眼可知，溫和經濟時期聯邦儲備局利率上升，美國的消費品貸款沖銷壞賬、不法行為也出現了數量上升情況。這個為時七年的階段里，利率上升了350個基本點，不法行為上升了大約60個基本點、達到3.7%，沖銷壞賬率上升了75個百分點、達到2.25%。當然，這些數字會在次年達到頂峰，因為2001年衰退嚴重打擊借入方。所以，聯邦政府被迫調轉方向降低利率來刺激經濟。圖表1.2追溯了過去30年里其它時期的利率上升情況。不過這張表不像圖表1.1那樣有結論性。這段利率上升期里不法行為和沖銷壞賬在2006年明顯開始變多，但整體變化基本可以忽略。就像九十年代一樣，不法行為和沖銷壞賬的頂峰是在隨后才出現的，也就是，在聯邦開始降低利率之后、2008-2010全球經濟衰退期間。
根據這些圖表，關于上升的利率造成了什么影響還沒有什么結論。假使聯邦在2015年調高利率，那么根據上述圖表，我們應該會看到一定程度上的信用下滑，不過這只是“也許”。我更擔心的是下一次聯邦儲備局開始盤算降低利率以應對下一輪衰退時候的局面。在那之前，目前的信用質量趨勢很可能會保持不變，不法行為和沖銷壞賬數量不會抬頭或者不會對市場貸款的投資回報造成明顯影響。（下次衰退聯邦是否會有秘技來應對問題是今天全球經濟學家的熱點議題，不知屆時聯邦儲備基金利率是否會高到足夠影響經濟的地步呢。不過這個話題本文不做討論）。
2）貸款量
我對比了1）中所涉時期里聯邦儲備基金利率與聯邦跟蹤所得的同期總消費品信貸和自有證券化數據。
圖表2.0
從圖表2.0中可以看出很多東西。首先，最顯著的是過去20多年中(除了某一時期)，美國的消費品信貸持續增長。“某一時期”指的是全球金融危機（2008.7-2010.10）期間以及其后一段時間，那會兒美國的消費品信貸從2.7萬億美元這個巔峰數字降到了2.5萬億美元。貸款量的減少始于聯邦開始降低利率之后，而不是在利率依然上升之時，28個多月里貸款量下降了4%。整個90年代甚至在2001年的不景氣里，消費品信貸都有顯著增長。就像前文中對于圖表1.0和1.1的解讀一樣，圖表2.0表明，更可能危害市場借貸行業的是衰退而非利率上升。
3)市場借貸平臺的收益
為觀察利率上升對平臺自身的影響，我關注了兩個不同的話題，1)一些精選的消費金融公司股權在數次利率上升時期表現如何，2)面對高利率時形式上的估算凈利率收入，LendingClub和Prosper的收入陳述會有怎樣的反應。
在下面圖表中，我關注的是利率上升的時期內，美國運通公司、美國銀行、美國富國銀行以及美國第一資本投資國際集團的股票情況。列表不長，但具有代表性，我們嘗試分析的公司和敏感問題都包括在里面了。
圖表3.0
如果用市場價格來衡量成功和價值，那利率上升的環境對于涉及消費金融的公司顯然是好事。90年代較長期的利率上升帶來了驚動一時的股價增值，2004年到2006年兩年多的利率上升中這四家公司也是全體股價增值。圖表3.0的數據來自雅虎金融。
值得注意的是，LendingClub在S-1文件中道明了利率波動（這不同于利率上升本身）的風險：“利率波動能對交易量產生負面影響。所有借助我們的市場來實現的個人、小企業貸款都是根據固定利率發放的……假如利率上升，之前已經拿出資本的投資者就可能會失去利用更高利率的機會。另外，潛在的借入方會推遲貸款、等到利率平穩了再說……結果，因為利率波動，投資者和借入方都不怎么到我們的市場上來活動了，我們的業務可能會因此受挫。”
實際上，上升的利率本質上來說是有利于市場借貸借出方的。利率上升與消費信貸量上升是呈正相關的。也就是說，信貸發放平臺會有更多發放機會、收到更多服務費。這兩者可都是收入的核心來源。
其實，哪怕增長和信用質量相對持恒，上升的利率還是有利于發放平臺。為什么呢？因為有貸差。每天，市場借貸借出方的平臺上有無數現金往來，這些貨幣或是所有物（例如，現金主人是擁有銀行賬戶的市場借貸借出人），或者，它們的借出人主人正等著把它們投入借貸，同時這筆錢也受到市場借出平臺制約。無論那種情況下，短期更高的利率對于市場借出平臺都意味著更高的凈利率收入。目前，基于其相當成功的IPO，LendingClub的短期投資以及現金賬戶大約有10億美元。每25個基本點的利率上升等價于稅前收入直接增加250萬美元。就算換成15倍這個對于其時下稅前收入而言相當離奇的倍數，那卻能帶來3750萬美元市場資本化增量。所以一旦利率穩定在3%左右，組織平臺在利率收入、利潤和估價三方面上都會有切實的收獲。
另外還有幾點要注意。投資預測上出現眾口一詞時，預測常常是大錯特錯的。過去幾年來關于利率的預測也沒能逃出這一規律。值得尊敬的橡樹投資執行總監Howard Marks最近在公司頁面寫了一條備忘，內容是“石油教給我們的課”。在討論最近原油價格下跌事件時他指出，在利率上近乎一致的共識其實是一個謬誤。“盡管這無關石油，我還是拿出它來論述，希望能提醒大家，一般來說，‘人盡皆知’的東西，最好時也是沒什么用、最壞時簡直糟糕透頂。”所以說，“2015年利率要上升”這個預測，甚不可信——不是不甚可信。或許，目前這種空前之低的利率環境，市場借貸借出方其實還能享受好一會兒——比專家預期的更久。
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